Книги
чёрным по белому
Главное меню
Главная О нас Добавить материал Поиск по сайту Карта книг Карта сайта
Книги
Археология Архитектура Бизнес Биология Ветеринария Военная промышленность География Геология Гороскоп Дизайн Журналы Инженерия Информационные ресурсы Искусство История Компьютерная литература Криптология Кулинария Культура Лингвистика Математика Медицина Менеджмент Металлургия Минералогия Музыка Научная литература Нумизматика Образование Охота Педагогика Политика Промышленные производства Психология Путеводители Религия Рыбалка Садоводство Саморазвитие Семиотика Социология Спорт Столярное дело Строительство Техника Туризм Фантастика Физика Футурология Химия Художественная литература Экология Экономика Электроника Энергетика Этика Юриспруденция
Новые книги
Янин В.Л. "Новгородские акты XII-XV Хронологический комментарий" (История)

Майринк Г. "Белый доминиканец " (Художественная литература)

Хусаинов А. "Голоса вещей. Альманах том 2" (Художественная литература)

Петров Г.И. "Отлучение Льва Толстого " (Художественная литература)

Хусаинов А. "Голоса вещей. Альманах том 1 " (Художественная литература)
Реклама

Сколько стоит фирма? - Модильяни Ф.

Модильяни Ф., Миллер М. Сколько стоит фирма? — М.: Дело , 2001. — 272 c.
ISBN 5-7749-0152-1
Скачать (прямая ссылка): skolkostoitfirma2001.djvu
Предыдущая << 1 .. 73 74 75 76 77 78 < 79 > 80 81 82 83 84 85 .. 92 >> Следующая

Следует подчеркнуть, что в приведенном доказательстве величина дохода Х(0) определена субъективно; при этом не делалось никаких предположений ни о величине фирмы, ни об источниках неопределенности или о классах риска. Правда, принималось во внимание, что инвестор должен оценивать альтернативные портфели, исходя из величины дохода, который они ему приносят. Наиболее существенными являются два предположения: а) все инвесторы считают необходимым выполнение условия Х,(0) > г ' В для всех фирм и при любых состояниях 0 {см. раздел 3); б) частные инвесторы имеют возможность занимать и давать в долг по рыночной процентной ставке. Эти предположения значительно слабее, чем предположение о конкурентности рынка, поскольку в этом случае число фирм не является существенным — Ры' ночная ставка отнюдь не гарантирует предложение на рынке облигаций какой-то одной фирмы.
2.
Ограничения на займы частных инвесторов
Одна из главных претензий, обычно предъявляемых к а^н0С. зу, представленному ММ, сводится к отрицанию возл ти получения частными инвесторами займов по той слСДует ссудного процента, которой пользуются фирмы. Здес на то, обратить внимание на одну деталь (см. |13|). а име* дей-что анализ ММ вовсе не предполагает, будто инве
ствительно должны заимствовать средства на рынке -могут просто изменять количество облигаций « «Г фелях Проблема возникает тогда «о^уТа^ТГвГ ра в портфеле вообще нет облигаций
Хотя необходимость наличия облигаций в портфеле каж дого частного инвестора и накладывает определенные ограничения на допустимые величины долгового отношения различных фирм, это вовсе не означает, что для каждой из них должна существовать некая оптимальная его величина Предположим опять, что существует общее равновесие, причем В' > 0 для всех j, т.е. портфель каждого частного инвестора может содержать или нет облигации фирм — их долговые обязательства, но не содержит долговых обязательств самого инвестора. Тогда, поскольку В1 удовлетворяют неравенствам
? а’ В > w1 - для всех j,
(9)
частные инвесторы в целом являются кредиторами. Если бы имелось всего две фирмы, то условие (9) означало бы, что точка (В|, Вг) на Рис ' должна лежать в заштрихованной области. Каждой точке в этой области соответствует состояние общего равновесия, при котором стоимости обеих фирм остаются равными их первоначальным значениям.
Пока все полученные результаты никак не зависели от существования классов риска6. Два следующих утверждения опираются на предположение, что при заданном состоянии 0 может существовать более одной фирмы с одинаковым доходом.
Сначала покажем, что если существуют две (и более) фирмы с одинаковым доходом и частные инвесторы имеют возможность "короткой' купли-продажи своих ак-
тп чти фирмы ТИВОВ, ТО ?*" г г должны «меть одинаковую стоимость независимо от долгового отиоше-„„„ | Л-Ы-М»»/ ™'“>*
= DER)-
гсгим. что одна из фирм не выпускала об-
стоимость равна Vt — Е,, а другая выпус-
а акций первой фирмы а,У, больше стоимости его портфеля во второй фирме а,(Е2 + = есЛ11 < ^2• И наоборот, если бы стоимость Ц была больше стоимости V,, все держатели акций первой фирмы продали бы их и купили акции второй фирмы, повысив тем самым ее стоимость и понизив стоимость первой. А теперь проанализируем поведение инвестора. который желает дать взаймы деньги. Если он "накоротке” продаст долю а2 акций второй фирмы и купит такую же долю a.j акций первой фирмы, то получит верный доход величиной7 -а3[Хг - г * В2) + а2Х1 = а2г ’ В2, чистая цена которого равна -a2(V2 - В2) + a2Vv так что доход на один доллар составит
Если Vx <V2, инвестор получит верный доход, превышающий г Отсюда тотчас следует, что равновесие на рынке капиталов требует равенства Vt = V 8.
Тем же способом можно доказать и следующее утверждение:
Если в одном и том же классо риска найдется не менее трех фирм, из которых фирма с самым высоким PER (долговым отношением) имеет ту же стоимость, что и фирма г самым низким DER, то и остальные фирмы этого класса должны иметь такую же стоимость".
В,_ ._1_
В,
3.
Банкротства
два обстоятельства не позволяют использовать обычный спо соб доказательств теоремы ММ в случае банкротства ф“р. мы Во-первых, банкротство означает, что ф„р„'\,m Z плачивать проценты „о облигациям по ставке, возрастающей вместе с ростом количества выпущенных облигаций [Модн-дьяни и Миллер обошли эту трудность, полагая, что ставка ссудных процентов растет одинаковым темпом для всех фирм и частных инвесторов.) Во-вторых, если фирма объявлена банкротом, инвестор уже не может продублировать в точности тот же способ получения дохода, что и раньше, но .это, конечно. не исключает возможности покупки инвестором активов с маржой, предлагая свои в качестве залога; в случае если подобная сделка окажется неудачной, он просто теряет свои ценные бумаги, не получая ничего взамен. Рассмотрим более подробно эту возможность. Будем иметь в виду те два варианта поведения, которые были проанализированы в разделе 1.
В одном случае фирма вообще не выпускает облигаций (а потому ей никогда не придется отказываться от выплаты процентов); во втором случае она выпускает В облигаций. Мы только что показали, как во втором случае инвестор может, купив акции на марже, получить в точности тот же доход, что и в первом случае, если вторая фирма не объявлена банкро-тем и стоимости их одинаковы. Когда же фирма объявляется банкротом |это состояние обозначим как в то . одном случае доход инвестора равен нулю, а » другом он получит „а каждый инвестированный доллар доход
Предыдущая << 1 .. 73 74 75 76 77 78 < 79 > 80 81 82 83 84 85 .. 92 >> Следующая